ГоловнаЗворотній зв'язок
Главная->Біржа та інвестиції->Содержание->XII КУРСЫ И КУРСОВЫЕ БЮЛЛЕТЕНИ

Биржа и ее деятельность

XII КУРСЫ И КУРСОВЫЕ БЮЛЛЕТЕНИ

Трудности, связанные с установлением курса.

Двоякая цель котировки. Практика установления курсов.

Общий курс берлинской биржи. Гамбургский способ:

регистрация движения курсов.

Неудобства этого способа.

Установление курса на франкфуртской бирже.

Аукционная  система.  Установление  курса  в  срочной  торговле.

Правила котировки курсов. Исключение курса.

Правила установления курса ценных бумаг. Недостатки   курсового   бюллетеня.   Причина   колебания   курсов.

Закономерность в изменении курсов в течение года. Неофициальные бюллетени. Бюллетени товарной биржи.

Под курсом мы разумеем меновую ценность заменимых ценных бумаг, товаров и услуг. Для образования его не необхо­димо существование биржи. Есть у нас курсы и при биржевид-ных собраниях. В Галле, например, где не имеется никакой биржи, курсы все-таки устанавливаются и публикуются в газе­тах. Следовательно, образование курсов не ограничивается исключительно биржей. Но этим внебиржевым образованием курсов мы не станем заниматься в дальнейшем; мы рассмотрим исключительно биржевой курс, его значение, его виды, его преимущества и недостатки.

Для всех кругов, затронутых интересами биржи, образова­ние на бирже курсов для ценных бумаг и товаров имеет величай­шее значение. Сколь простым ни кажется профану курс как продукт спроса и предложения, столь труден он для понимания. Вопросы котировки курсов чрезвычайно разнообразны. Следует ли как бы слить в один или комбинировать все курсы, по кото­рым состоялись сделки, так, чтобы в бюллетене оказывалась лишь одна цифра, или должны быть отмечены все курсы? В первом случае, лучше ли отмечать общий курс, или арифмети­ческое среднее всех курсов, или средний курс? Следует ли вводить в котировку только факты, то есть лишь действительно уплаченные цены или также курсы чистого спроса и предложе­ния? Следует ли в случае внесения нескольких курсов положить в основание время (начальный, срединный и заключительный курс) или высоту их? Так открывается множество вопросов. Для ответа из них необходимо выяснить цель курсов и задачи,

которые ставит перед нами практическая жизнь. Мы должны выставить требование, чтобы котировка курсов по возможности ближе подходила к научно-познавательным целям. К сожале­нию, этого теперь, по крайней мере, нет. Нигде на бирже идеал и действительность не расходятся больше, чем в области кур­сов. Практика, к сожалению, не удовлетворяет всем тем тре­бованиям, какие можно по праву поставить. Но каковы же эти требования?

Котировка должна, главным образом, служить двоякой цели.

1.           Она     должна     дать     неискаженную     индивидуальными факторами   или   искусственными  средствами   картину  всеобщей оценки обращающихся на бирже фондов или товаров так, чтобы владелец, торговец или спекулянт точно представлял себе стои­ мость  своего  имущества  или  предмета  торговли  в  данный  мо­ мент.  С помощью курса он желает узнать,   какую продажную ценность имеют находящиеся у него в руках консоли, закладные листы,   облигации   и   акции   или   его   рожь,   пшеница   и   другие товары.

2.     Котировка должна дать публике,  покупающей и прода­ ющей   на   бирже   при   посредстве   комиссионеров,   возможность контроля цен,  выставляемых банкиром при расчете.  Курс дол­ жен показывать, действовал ли банкир при исполнении ордера честно и добросовестно. Он не должен — согласно библейскому изречению: не введи нас, Господи, во искушение! — составлять­ ся   так,    чтобы   служить   для   менее   надежного   комиссионера соблазном.

Биржевой закон не разрешил этой задачи. В § 29 п. 3 он устанавливает следующее; «Биржевой ценой должно считать т> цену, которая соответствует действительному положению тор­гового оборота на бирже». Но как это должно делаться, не сказано.

Первая задача установления курсов состоит в исключении всех случаев, когда личные условия требуют более высокого или низкого курса, чем тот, который соответствует положению дел в биржевом обороте. Следовательно, при правильном уста­новлении биржевых цен должны быть исключены все цены, на которых отразились индивидуальные свойства покупщика или продавца. Биржа не только в общем, но и в частности основана на исключении индивидуальности. Это относится к лицам, как и к товарам. И на бирже менее платежеспособный покупатель должен будет заплатить за товар дороже, чем более платеже­способный. Но по отношению к биржевой цене товаров это повышение, вытекающее из индивидуальных факторов, не долж-

 

190

Биржа и ее деятельность

Курсы и курсовые бюллетени .

191

 

но быть принято в соображение. Ибо высшая цена заключает в себе премию за риск, на которую продавец заявляет притязание ввиду сомнительной платежеспособности покупщика.

Вследствие преобладания индивидуальных условий на про­винциальных хлебных рынках цены этих рынков не могут при­обрести значения за периферией их основного района. Тот факт, что в 1902 году, например, высшие и низшие из отмеченных цен в Восточной Пруссии разнились (для пшеницы на 77 марок, для ржи на 77'/г марки, в Познани соответственно на 66 и 75 марок, в Померании на 40 и 70 марок, в Силезии на 74 и 65 ма­рок), между тем как в Берлине разность цен даже между самыми крайними пределами не составляла и половины указанных, с достаточной убедительностью показывает, что практика мало может руководствоваться в расценке хлеба котировкой мелких провинциальных рынков.

Не дают верной картины и курсы, вызванные искусствен­ными средствами. К этим средствам относится выкрикивание пониженных и повышенных курсов. Есть на бирже лица, назна­чение которых влиять таким образом на курс, особенно в тор­говле per ultimo. В биржевой анкете сообщено было о случаях, когда фирмы приглашали специальных людей, единственная деятельность которых состояла в хорошей, энергичной работе легких. «Мне с разных сторон сообщено,— сказал тайный пра­вительственный советник Гамп,— что эти люди приглашены известными домами и получают за это известную провизию». Эксперт Леманн также не отрицал, что выкрики эти производят известное действие, отражающееся на курсе. Он замечает: «Да, это несомненно верно, что многими продавцами под впечатле­нием этого непомерного шума овладевает страх, подобно тому, как некоторые боязливые люди пугаются явлений природы. Их берет страх за свое достояние, когда на рынке, где обращается имеющаяся у них бумага, вдруг возникает большой шум, и это нередко побуждает людей продавать то, чего они в спокойном состоянии — или не будь они как раз здесь — не продали бы».

Но может быть оказано влияние на курсы также посредст­вом известной прессы, рекламы и т. п. Печатаются, например, объявления, предсказывающие, что такая-то бумага поднимется или падет. Теперь еще можно иногда видеть на афишных киосках Берлина плакаты, на которых написано: «Продаю акции ...ой компании по всякой сходной цене». Еще пример. В мае 1909 года на берлинской бирже распространялся анонимный циркуляр, выставлявший положение «Konigs- und Laurahutte» в самом неблагоприятном свете с исключительной целью произ­вести давление на курс.

Биржевой закон грозит в §§ 88, 89 строгими карами тем, кто «с злостным намерением применяет рассчитанные на обман средства с целью повлиять на биржевую или рыночную цену товаров или ценных бумаг», или «кто за сообщения в прессе, которыми должно быть оказано влияние на биржевой курс, доставит, или пообещает, либо потребует, чтобы ему доставили или обещали выгоды, находящиеся в явном несоответствии с затраченным трудом».

Очищенный от таких индивидуальных и искусственных элементов курс должен дать действительную меновую ценность бумаги, установлением его должно быть высказано суждение о ценности какого-либо фонда.

С правильной формулировкой его связан ряд хозяйствен­ных и социальных проблем, далеко выходящих за рамки биржи. «С помощью курсов,— говорит Шмоллер во введении к стати­стическому тому биржевой анкеты,— общественное мнение контролирует хорошее и дурное управление государствами, коммунами, акционерными компаниями и иными большими уч­реждениями. Лишь соответствующее хорошему и дурному управлению повышение и падение курсов может просветить широкие круги насчет вложенных капиталов и может произ­вести на администрацию давление, без которого нельзя ни внести определенную ясность в положение государств, корпо­раций и учреждений, ни произвести в них улучшения и рефор­мы». «Биржа,— говорит Шанц,— оценивает состояние большой части нации, и эта оценка является руководящей для устройства жизни и ведения хозяйства». Этими положениями метко оха­рактеризована великая народнохозяйственная ценность пра­вильного установления курсов1.

К сожалению, действительные условия, как нам предстоит еще выяснить подробнее, недостаточно соответствуют требо­ваниям правильного установления и котировки цен. Совер­шенно откровенно высказал это банкир Руссель, видящий в курсе лишь отметку о цене, по которой совершена какая-нибудь сделка. Он говорит: «Курс биржи не что иное, как свидетель­ство, удостоверение, заметка о том, что в данный день сделки более или менее крупного размера совершались по .такой-то цене.  Соответствуют ли эти цены действительной, фактической

Огромное значение биржевого курса выясняется также во множестве случаев, когда закон кладет в основу оценки биржевую цену. Так, при определе­нии вознаграждения за убытки в случае невыполнения сделки на поставку (§ 376 устава торговли); далее, для определения претензий в случае конкурса (§ 18 конкурсного устава), для сведения баланса акционерных обществ, при­ведения в ясность наследственной массы и т. д.

 

192

Би

ржа и ее деятельность

Курсы и курсовые бюллетени

193

 

покупной стоимости, или внутренней ценности, или вообще ка­кой-либо ценности, об этом курсовой листок не может дать никаких достоверных данных». Это точка зрения чистой прак­тики, не знающей никаких проблем, с которой мы не желаем отождествлять себя.

Во-вторых,   котировка   курсов   должна   быть   еще   такова, чтобы давала клиенту возможность контроля над его банкиром в комиссионных операциях. Торговый устав и с ним Биржевой закон разрешают банкиру при исполнении ордеров в тех местах, где   имеется  официальная   котировка,   выступать   контрагентом, если   комитент   не   требует   противоположного.   Банкир   обязан придерживаться   существующих   биржевых   и   рыночных   цен. Цена, которую он ставил своим клиентам, ни в коем случае не должна быть менее благоприятной, чем рыночная или биржевая цена. Когда при установлении курсов идет речь об одном курсе, это   требование   легко   исполнимо.   Совершенно   иначе   обстоит дело во всех тех случаях,  когда котируется  несколько курсов, скажем, начальный, средний и заключительный курс; тут имеет­ся возможность злоупотребить курсом.  Если котировка указы­вает   213,   214,   215%,   то   менее   щепетильный   банкир   имеет возможность в случае  продажи посчитать 213 или 214,  между тем как на самом деле он продал, может быть, по 215.

До издания Биржевого закона такой образ действий, если не считать разве крупнейшие фирмы, был далеко не редкостью. Было  обычным  делом   подчищать  курс,   и   многие  банкиры   не видели в этом ничего дурного. Способ, которым производилась эта  подчистка,  выяснится лучше всего на  примере.  Предполо­жим,   банкир   имел   поручение   купить   на   срок   15 000   марок учетно-коммандитнмх   Он отправлялся на би^ж_>, на тот рынок, где продавалась эта бумага, и спрашивал: почем коммандитные? Ответ:   предлагают по   184 /г.  Предположим,   банкир  приобрел их  по  этому  курсу.  Затем  он  выжидал  немного,   следя  за  из­менением  курса.   Если  он  поднимался  до   1845/в,   он  входил  в телеграфную комнату и извещал своих клиентов: купил сегодня для   вас   15 000   марок   учетно-коммандитных   по   184Ye-   Это типичная подчистка, как она чаще всего происходила на бирже. Она возможна лишь в комиссионной операции, в которой бан­кир сам выступает на  бирже  контрагентом  или выдает бумаги из собственной наличности; в том и другом случае необходимое условие — множественность  курсов,   как  это  часто  бывает,   на­пример,   в  срочной  торговле.   Банкир  Копецкий  ясно высказал в биржевой анкетной комиссии, что подчистка курса не противна ни   закону,    ни   добрым   нравам.    «Я   убежден,— сказал   граф Арним,— что   публика   ежегодно   бывает   обманута   на   многие

 

миллионы, так что вопрос о том, как прекратить подчистку курсов один из самых важных». Таковы обе точки зрения, пред­ставленные вообще как на бирже, так и вне ее. Мы касаемся этого пункта ввиду связи, существующей между котировкой и возможностью подчищать курс. Где возможна подмена курса, там котировка еще далека от своего идеала: предоставить клиенту контроль над курсом, послужившим основанием при совершении сделки за его счет на бирже. Правда, и тут Бирже­вой закон внес реформу. Он запретил подчистку курса под страхом наказания. «Комиссионер,— говорит § 95,— который для доставления себе или третьему лицу имущественных вы­год... при исполнении поручений или ликвидации сделки наме­ренно действует в убыток комитенту, наказывается тюрьмой». Этим параграфом обычная прежде практика подчисток, вероят­но, будет устранена.

Оставим, однако, требования теории и перейдем к самому установлению курсов. Тут нет ни малейшего единообразия. В Берлине и Франкфурте курсы устанавливаются иначе, чем в Гамбурге; в Гамбурге иначе, чем, например, в Ганновере. До сих пор биржевая литература недостаточно обращала внимание на это различие. Обыкновенно довольствовались набрасыванием общей картины, не соответствующей ни одной из германских бирж, или ограничивались одним только Берлином, совершенно забы­вая, что в других местах применяются совершенно иные методы.

Присмотримся раньше всего к образованию курсов на бер­линской фондовой бирже. Для наличного рынка оно распада­ется на две части: подготовку и окончательную фиксацию и протоколирование курсов. Первая обставляется самой широкой гласностью. Участвующие лица: покупщики, продавцы и кур­совые маклеры. От этой стадии подготовки курсов должно отличать акт окончательного установления, закрепления курсов. Оно совершается тайно, и круг лиц ограничен. Обе стадии мы рассмотрим ниже подробнее. Собственно образование курсов происходит на берлинской бирже от половины второго до двух часов. В это время сваливаются в кучу камни, из которых позже 2 часов при закрытых дверях возводится настоящее курсовое здание. Строители — курсовые маклеры. В стадии подготовки курсов они называют бумагу, курс которой должен бытЪ уста­новлен, и тут же говорят цену, которая на основании испол­ненных поручений кажется им подлежащей котировке.

Вступим в группу маклеров. Вокруг них собрались пред­ставители банкирских контор и биржевые торговцы. Один из маклеров, стоящих за перегородкой, берущий на себя руковод­ство   группой,   выкрикивает:   3'/2%-ные   консоли!   Это   значит,

/   Биржа  и ее деятельность

194

Би

ржа и ее деятельность

Курсы и курсовые бюллетени

195

 

что теперь надо выяснить цену этой бумаги. При этом всегда гласно или молчаливо исходят из последнего курса. Маклер смотрит в свою книгу и говорит: у меня консоли по 95, письмо, то есть предлагаются; другой маклер заявит, может быть: и у меня тоже. В этом случае ничего не остается сделать, как пони­зить курс и попытаться установить курс в 94,90. Тогда одному маклеру понадобится, может быть, 20 000 марок, а из стоящих вокруг представителей банкирских фирм один воскликнет: по этому курсу мне 50 000, другой — 20 000; они получают требуе­мое. Но первый маклер повторяет: могу продать, у меня 94,90, письмо. Спускаются до 94,80. Тогда раздаются сразу крики из рядов банковых представителей: так я беру еще 70 000, другой требует 60 000, еще другой желает 100 000. Маклер заявляет: да так много у меня нет, я вам дам 15 000, вам 10 000, а вам 20 000. В таком случае отметка должна гласить: 93,80 bz. Geld. Задача курсовых маклеров состоит, как видно уже из предыдущего, в том, чтобы сравнить данные им в течение биржевого времени поручения с определенной крайней ценой и без указания ее и попробовать, не покрываются ли они. Если они взаимно покрываются, то легко найти курс. Предположим, имеются следующие ордера:

Покупка

Продажа

10 000 марок наиболее выгодно 5000 марок по  150%

10 000 марок наиболее  выгодно 5000 марок по  150%

В этом примере все поручения смогут быть исполнены по курсу  150.

Но обыкновенно пплепа на покупку и продажу не покры­ваются. В таком случае маклеры должны вычислить курс, по которому они в состоянии исполнить большинство поручений. Раньше всего покрываются ордера, данные на покупку и прода­жу по наивыгоднейшей цене. Затем маклерам надо сравнить поручения с предельными ценами в разных направлениях: вверх и вниз. И здесь часть взаимно компенсируется. После этого остаются лишь суммы, не покрывающиеся, так называемые выступы (Spitzen). Курс изготовляется тогда, для этих остаю­щихся выступов. Это имеет первостепенное значение, так как этот курс служит основанием для всех покупок и продаж, которые покрываются. Может случиться и действительно случа­ется, что на бирже продают какую-нибудь бумагу выше, чем назначенная за нее цена. Когда дело идет о покрытии одного выступа, а покрыть его трудно, маклер, чтобы не потерпеть убытки,   бывает   вынужден   установить   курс   возможно   выше.

В   этом   большом   влиянии   выступов   заключается,   несомненно, отрицательная сторона берлинской котировочной системы.

Выясним точнее положение дел на одном примере. Имеется

Для продажи                                              Для покупки

4000 марок по  120%                                 5000 марок по   120,5%

3000 марок по  121%                                2000   марок   по   наиболее   выгодной

3000   марок   по   наиболее   выгодной              цене

цене                                                  2000 марок по  120%

1000 марок по  120,25%

Тогда курс будет 120,5 bz. Geld, так как по этому курсу может быть сделана наибольшая из возможных при всех этих поручениях сумм. Из 10 000 марок, подлежащих продаже, по этому курсу может быть продано 7 000 марок, и остаются лишь 3 000 (с предельной ценой 121%). Из подлежащих покуп­ке 11 000 марок остается неисполненных еще 4 000 марок. Сле­довательно, имеется еще спрос, и это выражается обозначением «Geld» (деньги, спрос).

Так как в Берлине всегда два маклера оперируют одинако­выми бумагами, они должны между собой сговариваться о курсе. Маклер, задающий тон, то есть имеющий большее число пору­чений, заявляет, сколько он имеет сдать или принять. Другой маклер отвечает на это, сколько он по этому курсу дает или бе­рет. Первый возражает, что он по этому курсу продает больше или меньше, и соответственно этому курс падает или подни­мается.

Может еще случиться, что в какой-либо день курс какой-нибудь бумаги стремится значительно отклониться от курса предшествовавшего дня. 1^сли эта разница против последнею курса составляет для внутренней бумаги 1% вверх или вниз, или для акций, ценящихся в 100,— 103%, или для акций, ценя­щихся до 200,— 205%, или для акций, ценящихся выше 200,— 208% или более, то на это обстоятельство должно быть в стадии подготовки курсов обращено внимание биржевой публики. Чтобы предотвратить сильное повышение или падение и, может быть, вызвать более нормальный курс, маклеры отмечают на выста­вленной близ них доске три плюса или соответственно три минуса, чтобы все, интересующиеся этой бумагой, заметным образом извещены были об этом. Итак, если из имеющихся ордеров видно, что существует слишком большой спрос, которо­го нельзя будет удовлетворить, то есть преобладает предложе­ние, и это может совершенно незаслуженным образом отразить­ся на курсе, то маклеры по крайней мере за десять минут до официального установления цен пишут указанные знаки на упо-7*

196

Би

ржа и ее деятельность

Курсы и курсовые бюллетени

197

 

мянутой доске. Они означают: такая-то бумага, по всей вероят­ности, покажет крупное повышение курса или потерпит крупное падение. Тут что-то есть! Будьте поэтому настороже! Подумайте об этом! В этих знаках заключается предложение заинтересо­ванным лицам продать имеющиеся в их распоряжении ценности по очень высокому курсу, чтобы умерить его, или предпринять по низкому курсу покупки и своевременно еще дать маклеру на руки лимиты, которые он мог бы принять в расчет при установ­лении курса.

Этим дана возможность банкирским домам, заинтересован­ным в какой-либо бумаге, воздействовать регулирующе на образование курсов. Так эмиссионные конторы влияют на курс выпущенных ими бумаг, так ипотечные банки оказывают свое влияние на образование курсов их закладных листов и т. д. Этот патронаж сопутствует всякому публичному установлению курсов.

Влияние, оказываемое при этом на курс большими банками, не следует недооценивать. Благодаря своему крупному финан­совому значению и авторитетности они легко могут подчинить рынок своей воле. Раз какой-нибудь крупный банк покупает, все идут за ним, и настроение крепнет, курс поднимается.

Как для ценных бумаг, так же происходит установление курса и для векселей. Наиболее заинтересованные лица при­сутствуют и участвуют в образовании курса. Здесь сидят, например, Мендельсон, Блейхредер, Учетное общество, Герман­ский банк и т. д. Вызывается один курс за другим, например, раньше всего девизы на Амстердам. Один из названных выше банкиров говорит: «Возьмите курс такой-то». Тогда один банкир говорит: «Этот я оеру», другой говорит: «Я беру выше». Таким образом, курс устанавливается при полной гласности.

Эта первая стадия образования курсов продолжается, как сказано, от половины второго до двух часов. Затем уже начи­нается акт официальной формулировки курсов. Маклеры уходят в курсовую комнату. Там находятся протоколирующие курсы шесть биржевых секретарей и два или три дежурных члена биржевого правления. Здесь маклеры должны, как сказано в § 34 биржевого устава, давать правдивые показания о том, по каким курсам и ценам спрашиваемы и предлагаемы были для наличных и срочных сделок товары, ценные бумаги, денежные знаки и векселя и по каким курсам и ценам и на какие коли­чества заключены были сделки. Курсовые маклеры обязаны предъявлять определенным членам биржевого правления свои книги для просмотра и давать по их требованию справки и заключения   относительно   подлежащего   установлению   курса.

Если поступает протест от кого-либо, считающего, что при установлении курсов нарушены его интересы, или же приходит­ся опустить какой-нибудь курс по причинам, которые будут указаны ниже, решение вопроса о высоте устанавливаемого курса принадлежит членам биржевого правления, и их усмотре­нию предоставляются пути, какими они могут добыть необходи­мые им для решения сведения, не считая сообщений курсовых маклеров. Так говорит, по крайней мере, § 34 берлинского биржевого устава.

В действительности курс делают курсовые маклеры. Они главные актеры в установлении курсов. Дежурные члены бир­жевого правления даже не в состоянии были бы в каждом отдельном случае проконтролировать указанный курс, ибо дело идет ежедневно более чем о 2 000 курсов. Требование, чтобы и обороты свободного рынка принимались маклерами в расчет, скорее теоретическое, чем практическое. Ошибочно было бы думать, будто описанная только что котировка курсов дает правильную картину соотношения между спросом и предложе­нием. Множество оборотов, столь же крупных или еще больших, чем официально отмеченные, имеют место особенно на срочном, но также и на наличном рынке, не будучи приняты в расчет курсовыми маклерами. Поэтому официальная котировка курсов может дать лишь часть картины.

Итак, акт формулировки курсов тайный. «При установле­нии,— говорит § 29 п. 2 Биржевого закона,— кроме правитель­ственного комиссара, биржевого правления, биржевого секре­таря, курсовых маклеров и представителей профессий, участие которых предписывается биржевым уставом, никто присутство­вать не может».

Обыкновенно дело происходит следующим образом: кур­совой маклер входит в курсовую комнату, объявляет там бирже­вому секретарю курсы, тот их протоколирует и подписывает свое имя, то же делает и дежурный член биржи, и за этими подписями курс установлен.

Когда официальный курс установлен, он публикуется. Под курсовой комнатой, в подвале биржевого здания, находится типография, состоящая из двух скоропечатных машин с .двумя площадками каждая; на каждую площадку имеются два набор­щика. Как только маклер, объявляющий курсы, входит в курсо­вую комнату, он через люк опускает один листок с состав­ленными им курсами в подвал. Наборщик принимает его, и набор начинается. Тем временем готов уже составляемый шестью биржевыми секретарями протокол, и один из секретарей идет   в   типографию   объявить   печатнику   официально   установ-

198

Би

ржа и ее деятельность

Курсы и курсовые бюллетени

199

 

ленные курсы. Тот сравнивает их с готовым уже набором, чтобы внести сделанные, может быть, изменения. В три четвер­ти часа первые бюллетени готовы уже к выпуску. В четыре часа все кончено.

Мы видели, что на берлинской бирже формулировка курсов для наличных сделок происходит таким образом, что вычисляет­ся тот курс, по которому можно реализовать большинство сделок. Только этот курс котируется. Речь идет не о среднем курсе и не о среднем арифметическом из всех курсов; наоборот, все ордера, ликвидированные в этот день, исполняются по это­му общему курсу. Этот курс возвеличил берлинскую биржу. Он основан на компромиссе интересов. Препоручитель точно знает, какой курс комиссионер должен поставить ему в счет. Комиссионер, впрочем, не знает в тот момент, когда он отдает предложение, по какому курсу оно будет исполнено (разве он отдает его частному маклеру, продающему и покупающему твер­до), ибо при методе установления общего курса все сделки до официальной котировки курсов остаются незаконченными и заключаются лишь с формулировкой курсов.

Этот общий кассовый курс котируется также для векселей. Прежде сделали как-то попытку устанавливать разные курсы, а также курсы спроса и предложения. Но общий курс, по со­циальным соображениям, оказался наилучшим. «Я думаю,— сказал эксперт Александр,— что именно наша форма котировки, при которой комитент знает, что он получит и продаст желае­мое по отмеченному общему курсу, что именно эта форма послужила к тому, что наша берлинская биржа стала одной из первых для вексельного оборота, заняла положение, на которое она по своему географическому положению — ибо она не в пор­товом месте и производит лишь мало векселей — не могла рассчитывать». Для девизов эта формулировка общего курса далеко не так проста, как для фондов. Долгосрочные векселя имеют неодинаковую ценность. Долгосрочный «Лондон» может быть различной верности, в зависимости от имеющейся на век­селе надписи. Но котировка различных курсов для них повела бы к большим льготам для наиболее известных банкирских домов. Средние и более мелкие дома страдали бы от этого. Поэтому общий курс и в обороте девизов имеет неоценимое социальное значение.

Впрочем, у него есть недостаток. Он состоит в том, что более мелкая сумма (выступ) может дать перевес. Если имеется для покупки 100 000 марок по 150, а для продажи 92 000 ма­рок по 150, то, если недостающие 8000 марок предложены будут  по   152,  курс  будет  не   150,   а   152.   На  этом  решающем

влиянии   на   курс   остатков   основан   механизм   системы   общих курсов.

При всем том мы можем резюмировать свой взгляд на ме­тод котировки курсов на берлинской бирже словами, которыми председатель Каэмп охарактеризовал в биржевой анкете значе­ние этого установления. Он сказал: «В отношении наличной торговли я считаю порядок берлинской биржи лучшим в мире».

Общий кассовый курс теперь существует также на франк­фуртской и мюнхенской биржах. До установления курсов не заключается никаких сделок, а собираются лишь ордера. Сдел­ки находят себе место по окончании котировки, если они воз­можны по установленному курсу.

Во-вторых, мы должны поговорить о гамбургском способе. Там образование и формулировка курсов происходит иначе, чем в Берлине. Как известно, на гамбургскую биржу открыт доступ всякому. Исключения мы укажем при отдельном описа­нии этой биржи. Торговля здесь в гораздо большей степени, чем в Берлине, происходит от лица к лицу, в обход маклеров, которые на гамбургской бирже имеют совершенно частный характер. Курсовых маклеров, как в Берлине, там нет. Так как общего курса в Гамбурге не существует, то различные сделки, совершенные с какой-либо бумагой, не остаются до определенно­го времени, как в Берлине, нерешенными, а заключаются твердо. В Гамбурге сейчас знают о каждой сделке, закончена ли она или нет. Но на курс влияют сделки не всякого купца, работаю­щего на гамбургской бирже. Гамбургский биржевой устав опре­деляет, напротив, что в торговле ценными бумагами лишь те фирмы могут заявлять курсы для соображения при установле­нии курса, которые внесены в составленный экспертной кими^-сией для фондовой торговли реестр. За это внесение взимается ежегодный сбор. «Далее,— говорится в § 40,— заявлены могут быть лишь такие курсы, по которым сами заявители заключили или пытались по возможности заключить в биржевое время сделки с фирмами, внесенными в торговый регистр гамбург­ской фондовой биржи». Этим постановлением круг лиц, имею­щих право на заявление курсов, заранее ограничен.

Как же происходит заявление? Очень простым способом. В биржевом зале выставлены семь ящиков для писем со сле­дующими надписями: «Иностранные фонды», «Германские и се­верные фонды», «Закладные листы ипотечных обществ и про-мышленно-ипотечные льготные займы», «Льготные займы и выигрышные билеты», «Железнодорожные акции, пароходные акции, акции городских железных дорог», «Банковые акции», «Промышленные акции».

200

Биржа и ее деятельное

Курсы и курсовые бюллетени

201

 

Следовательно, для каждой из этих групп бумаг имеется особый ящик. В него каждый, совершивший сделку с соответ­ственной бумагой и внесенный в регистр гамбургской фондовой биржи, опускает записку. Эта записка должна содержать обо­значение ценной бумаги: bz. (оплачено), В (предложение) или G (спрос), сделано ли без маклерского вознаграждения, или с начетом, или за вычетом такового, и имя заявителя. Как по­купщик, так и продавец имеет право заявления. Установлено еще, что в срочной биржевой торговле не должны быть заявле­ны все те сделки, которые не достигают минимальной суммы. В наличной торговле допускаются к котировке тоже лишь круг­лые суммы. Если оборот ниже 5000 марок, или 25, или 50 штук, то заявление должно носить отметку К1. (Kleinigkeit — мелочь). Бывает, правда, что кто-либо заявит о покупке одной промыш­ленной акции в  1000 марок, но с ней не считаются.

В половине третьего назначенные биржевым правлением вспомогательные лица (маклеры) открывают эти ящики, выни­мают записки и уходят в курсовую комнату. Здесь курсы регистрируются одним членом экспертной комиссии для фондовой торговли на основании указанных записок, на основании заяв­ленных маклерами сделок и добытых, может быть, иных сведе­ний. Но для соучастия в этом акте назначаются лишь такие внесенные в торговый регистр гамбургской фондовой биржи мак­леры, которые не ведут арбитражных или комиссионных дел с иногородними биржами.

Отметки воспроизводят колебания. Они составляют воспро­изведение картины фактического развития цен. Движение курсов находит себе в них выражение. Когда никаких колебаний чет. тогда котирую и_л лишь один курс. Следовательно, этот метод котировки представляет принципиально нечто отличное от берлинского. В Гамбурге идет речь о регистрации курса, в Берлине же об определении его.

По сравнению с берлинской системой гамбургская имеет ряд неудобств. Раньше всего, она предоставляет заинтересо­ванным лицам возможность заявлять неправильные курсы с целью влиять на котировку; особенно при более крупных опе­рациях, когда желательно гнать цены, могут играть роль запис­ки с вымышленными сделками. Этот грех лежит в самой систе­ме, и избавиться от него нельзя, хотя и пытались его устранить. Именно для защиты против таких злоупотреблений маклеры уполномочены требовать предъявления договоров о сделке. Кто заявил неправильный курс, тот временно или навсегда лишается права заявлять о курсах. Слишком суровой карой это нельзя считать. Если ошибка произошла нечаянно, то вместо наказания

может быть сделано предостережение. Затем, нередко бывает затруднительно выделить и не принимать в соображение курсы, которые не должны были быть заявлены. Хотя гамбургская фондовая биржа далеко не так велика, как берлинская, тем не менее и там не всегда должно быть легко разыскать вымыш­ленные сделки.

Остается возможность обмана, как бы осторожно ни действо­вали при контроле маклеры, хорошо разбирающиеся в соответ­ственных группах, и как бы точно ни знали они подписи участ­ников.

Между тем как, с одной стороны, могут быть заявлены неправильные или вымышленные курсы, с другой стороны, есть тот недостаток, что совершается множество сделок, вообще не попадающих в ящик, так как стороны не заинтересованы в сообщении курса, а то и желают сохранить его в тайне. Интерес отпадает, когда кто-нибудь, продав кое-что из своей фондовой наличности, не обязан при этом отчетностью ни перед кем, кроме самого себя. Поэтому лишь малая часть всех сделок объединяется в общую картину, причем перевес падает нередко на тех, кто интересуется колебанием курсов.

К этим последним относятся маклеры. Неудобные сделки могут под тем предлогом, что они вымышлены, оставаться без внимания, так что в конце концов изготовлен будет курс, соот­ветствующий интересам маклеров. Так как в Гамбурге оборот не столь велик, то случаи, когда маклеры ввиду личного вступ­ления в сделку заинтересованы в образовании курса, должны встречаться чаще, чем в Берлине. Чем больше спрос и предло­жение, чем чаще обращается бумага, тем легче удается находить покупателя для выступов или соответственно продавца для не­достающих еще сумм. По этой причине в Гамбурге личное вступление маклеров давно уже было больше, чем в Берлине, ибо чем меньше биржа, тем больше бумаг остается на руках у маклеров. Справедливо говорил гамбургский эксперт Шинкель: «Именно, если можно так выразиться, величиной и бойкостью берлинской биржи объясняется, что на ней ежедневно совер­шаются огромные обороты со всеми бумагами, причем ордера действительно исполняются путем спроса и предложения, в то время как в Гамбурге весьма часто маклер должен вступать в сделку».

К тому же гамбургский порядок открывает широкую возможность менее лояльного отношен

 

16