yandex rtb 1
ГоловнаЗворотній зв'язок
yande share
Главная->Економіка->Содержание->7. МИРОВОЙ ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС

Кризис мирового капитализма

7. МИРОВОЙ ФИНАНСОВЫЙ КРИЗИС

 

 

Азиатский кризис

 

Финансовый кризис, начавшийся в Таиланде в 1997 г., внушает особое беспокойство из-за своего масштаба и остроты. Как я уже отмечал в предисловии, в руко­водстве Soros Fund видели приближение кризиса, как его мог­ли видеть и другие, но масштабы неурядиц застали всех врас­плох. Обнаружился ряд скрытых и, как казалось тогда, не свя­занных между собой дисбалансов, а их сочетание вызвало к жизни процесс, весьма далекий от равновесия, последствия которого неизмеримо превзошли то, что можно было бы ожи­дать от составляющих его элементов.

Финансовые рынки сыграли роль, сильно отличающуюся от той, которую им отводит экономическая теория. Предпо­лагается, что финансовые рынки совершают движения, похо­жие на движения маятника: они могут испытывать беспоря­дочные колебания под воздействием внешних ударов, но счи­тается, что в конечном счете они приходят в точку равнове­сия, и это точка — вроде бы — одна, независимо от временных колебаний. Вместо этого, как я объяснял Конгрессу, финан­совые рынки скорее повели себя как разрушительный шар — они перекатывались из страны в страну и сметали более сла­бые рынки.

Трудно избежать вывода, что международная финансовая система сама стала главным фактором кризисного процесса. Она определенно сыграла активную роль в каждой стране, хотя влияния других факторов различались по странам. Такой вы­вод трудно примирить с широко распространенным мнени­ем, согласно которому финансовые рынки пассивно отража­ют глубинные экономические процессы. Если же мой вывод обоснован, тогда роль финансовых рынков в мире нуждается в коренном пересмотре. Чтобы проверить мой тезис о финан­совых рынках, попробуем оценить другие составляющие кри­зиса, а затем посмотрим, что же произошло на самом деле.

Самой непосредственной причиной неурядиц стало несоот­ветствие валютных курсов. Страны Юго-Восточной Азии при­держивались неформального соглашения о привязке своих ва­лют к доллару США. Видимая стабильность доллара побуждала местные банки и фирмы брать кредиты в долларах и конверти­ровать доллары в местные валюты без хеджирования; затем банки ссужали деньги или вкладывали их в местные проекты, преимущественно в недвижимость. Это казалось безопасным способом зарабатывать деньги, пока неформальная долларовая база оставалась стабильной. Но система начала испытывать давление, отчасти из-за занижения курса китайской валюты в

1996 г., отчасти из-за повышения курса доллара по отношению к иене. Торговый баланс соответствующих стран ухудшился, хотя дефицит поначалу компенсировался существующим круп­ным сальдо по счетам движения капиталов. Однако к началу

1997 г. управляющим Soros Fund стало ясно, что разрыв между торговым балансом и балансом движения капиталов становит­ся невыносимым. Тогда же мы осуществили «короткую» прода­жу таиландского бата и малазийского ринггита со сроками по­гашения от шести месяцев до одного года[23]. Впоследствии пре­мьер-министр Малайзии Махатир обвинил меня в иницииро­вании кризиса. Это обвинение было совершенно необоснован­ным. Мы не продавали валюту во время кризиса или за несколько месяцев до него; напротив, мы выступили ее покупате­лями, когда валюты начали падать, — мы скупали ринггиты, чтобы получить прибыль от прежней сделки (как выяснилось, мы с этим поторопились).

Если в январе 1997 г. нам стало ясно, что ситуация стано­вится тревожной, то это должны были осознать и другие. Од­нако кризис разразился лишь в июле 1997 г., когда таиланд­ские власти отказались от привязки бата к доллару и устано­вили плавающий валютный курс. Кризис наступил позднее, чем мы ожидали, так как местные органы кредитно-денежно­го регулирования продолжали поддерживать свои валюты слишком долго, а международные банки по-прежнему предо­ставляли кредиты, хотя они должны были ясно видеть угрозу. Запаздывание несомненно способствовало обострению кри­зиса. Из Таиланда он быстро распространился на Малайзию, Индонезию, Филиппины, Южную Корею и другие страны.

Важно, однако, подчеркнуть, что в некоторых других ази­атских странах, втянутых в кризис, валюты не были привяза­ны к доллару. Действительно, курс корейской воны — завы­шен, но это не относится к японской или китайской валю­там. Напротив, факторами, ускорившими кризис, как раз ста­ли преимущества, которые Китай имел в конкурентном отно­шении, и существенное обесценение японской иены. Что же тогда общего между странами, охваченными кризисом? Не­которые утверждают, что проблема состоит в их зависимости от искаженного или незрелого капитализма, который теперь уничижительно именуют «приятельским капитализмом», хо­тя раньше его превозносили в качестве конфуцианского капи­тализма или «азиатской модели» капитализма. В этих утверж­дениях все же есть доля истины; я кратко поясняю это далее. Но связывать кризис со специфически азиатскими особенно­стями, значит, рисовать заведомо неполную картину, посколь­ку кризис перекинулся на Латинскую Америку и Восточную Европу, а теперь начинает влиять на финансовые рынки и эко­номики Западной Европы и США. Поэтому после краткого описания того, что произошло в Азии, я вернусь к основной линии своей аргументации, а именно — мировой кризис капитализма обусловлен свойствами, внутренне присущими са­мой мировой финансовой системе.

 

 

Конец «азиатской модели»

 

Экономикам азиатских стран были присущи многие струк­турные недостатки. Большинство фирм находились в семей­ном владении, а в соответствии с конфуцианской традицией семьи стремились сохранить над ними контроль. Если они и выпускали акции в открытую продажу, то обычно игнориро­вали права акционеров, находившихся в меньшинстве. Если им не удавалось финансировать рост фирмы за счет доходов, они полагались на кредит, но не рисковали утратой контроля. В то же время правительственные чиновники использовали банковский кредит в качестве инструмента финансовой по­литики; они использовали его также с целью вознаградить свои семьи и друзей. Существовала порочная связь между биз­несом и органами управления, и отмеченное выше — лишь одно из ее проявлений. Сочетание таких факторов привело к тому, что соотношение задолженности к собственному капи­талу оказалось крайне завышенным, а финансовый сектор ли­шился прозрачности и здоровой основы. Идея о том, что «бан­ковский кредит» будет дисциплинировать акционеров компа­нии, попросту не сработала[24].

К примеру, в экономике Южной Кореи доминировали конт­ролируемые семьями конгломераты (chaebof). Они характери­зовались высоким уровнем заемных средств в капитале (леве-реджа). Среднее отношение задолженности к акционерному капиталу у тридцати крупнейших конгломератов (а на них кос­венно приходилось 35% промышленного производства Кореи) в 1996 г. составляло 388%, а у некоторых конгломератов этот по­казатель доходил до 600—700%. К концу марта 1998 г. средний показатель вырос до 593%. Владельцы использовали свой конт­роль для «перекрестного» страхования долгов другим членам групп, нарушив тем самым права сторонних акционеров, не владеющих контрольным пакетом акций. Положение усугубля­лось тем, что корейские компании имели крайне низкую норму прибыли: по отношению к процентным платежам тридцати крупнейших chaebol она была только в 1,3 выше в 1996 г., а в 1997 г. — только 0,94. Это означает, что процентные платежи не обеспечивались текущей прибылью. Корейские банки предо­ставляли легкий кредит в рамках промышленной политики. Правительство решило стимулировать некоторые отрасли, и конгломераты-chaebol подхватили призыв, опасаясь остаться в стороне. Это привело к безудержной экспансии — без оглядки на прибыльность. В этом смысле действия Кореи сознательно повторяли действия Японии в прежние годы, но это оказалось слишком грубой копией более изящной модели. Как я указывал ранее, преимущества Японии заключались в демократических институтах, тогда как в Южной Корее на протяжении почти всей послевоенной истории существовала военная диктатура. Традиции поиска согласия, существовавшие в Японии, а также сдерживающие механизмы и противовесы, характерные для де­мократии, в Корее отсутствовали.

Когда стали накапливаться неоплачиваемые кредиты, ко­рейские банки попытались выйти из трудного положения, ссу­жая еще больше денег за рубежом и вкладывая их в высоко­доходные, высокорисковые инструменты в таких странах, как Индонезия, Россия, Украина и Бразилия. Это стало важным фактором корейского кризиса.

Не намного удачнее действовали в последнее время и япон­ские банки. Неприятности Японии восходят к краху на Уолл-стрит в 1987 г. Японская финансовая система жестко контроли­ровалась Министерством финансов. Его должностные лица со­ставляли интеллектуальную элиту, сравнимую с Inspecteurs de Finance во Франции. Они понимали рефлексивность финансо­вых рынков лучше любой иной группы специалистов, которую я встречал, и они задумали грандиозный проект, согласно кото­рому индустриальную мощь Японии можно трансформировать в финансовое доминирование путем предоставления миру лик­видных активов. Я припоминаю, как должностное лицо Мини­стерства финансов излагало мне идею этого проекта после кра­ха 1987 г. К сожалению, японцы не учли важного аспекта реф­лексивности, а именно — непредусмотренных последствий. Их решение помогло миру преодолеть последствия краха, но оно привело к многочисленным убыткам у японских финансовых институтов за рубежом и финансовому «пузырю» в самой Япо­нии, который окончательно вызрел в 1991 г. Благодаря жестко­му контролю над финансовыми учреждениями Министерству финансов удалось «спустить» этот «пузырь» без краха — а это первый подвиг такого рода в истории. Но при этом на балансах финансовых учреждений повисли сомнительные активы. День­ги налогоплательщиков стали использовать для спасения бан­ков тогда, когда уйти от этого было уже невозможно; но и в этом случае японская традиция требовала, чтобы сначала пока­тились головы руководителей Министерства финансов, что в конечном счете и произошло. Неудивительно, что Министер­ство финансов сопротивлялось этой идее до конца.

К началу Азиатского кризиса Япония проводила политику сокращения бюджетного дефицита. В тот момент это была неправильная политика, Азиатский кризис разразился как раз в неподходящее для Японии время. Японские банки, имев­шие крупные вложения в Таиланде, Индонезии и Южной Ко­рее, приступили к ограничению кредита в условиях оттока ликвидных средств. Потребители, напуганные Азиатским кри­зисом и рядом банкротств внутри страны, стали отдавать пред­почтение сбережениям. Низкие процентные ставки стимули­ровали вложения капитала за рубежом. Курс иены снизился, а экономика вползла в период спада. В конечном счете пра­вительство решило снизить налоги и использовать государ­ственные средства для пополнения капитала банков, но этого оказалось явно недостаточно, к тому же было уже слишком поздно. Спад в японской экономике — второй по масштабам в мире и стране — важном торговом партнере других азиат­ских стран — усугубил экономический спад в остальных стра­нах Азии.

«Азиатской модели» экономического развития присущи мно­гочисленные недостатки: структурные изъяны в банковской си­стеме и формах владения предприятиями; порочная связь между бизнесом и политиками; недостаточная прозрачность и отсут­ствие политической свободы. Хотя перечисленные недостатки были присущи многим охваченным кризисом странам, но не все они характерны для каждой страны. Гонконг был свобо­ден от большинства из этих недостатков. В Японии и на Тай­ване существует политическая свобода. Крупные японские компании не являются семейной собственностью. В Синга­пуре существует прочная банковская система. Кроме того, «азиатская модель» как таковая оказалась исключительно успешной стратегией экономического развития и пользова­лась широкой популярностью в деловых кругах. «Азиатская модель» обеспечила резкое повышение уровня жизни, еже­годный прирост среднедушевого дохода в соответствующих странах на протяжении длительного периода составил в сред­нем 5,5%, что намного превышает аналогичный показатель практически во всех формирующихся рыночных экономиках. Азиатские лидеры — Ли Кван Ю в Сингапуре, Сухарто в Индо­незии и Махатира в Малайзии — с гордостью заявляли о своей уверенности в том, что азиатские ценности выше западных, даже когда кризис уже разразился. Они зашли настолько дале­ко, что поставили под сомнения Декларацию ООН о правах человека. Ли Кван Ю назвал западные демократии упадниче­скими, Махатир осудил традиции колониализма, а Сухарто пре­возносил достоинства непотизма. Ассоциация стран Юго-Вос-точной Азии (АСЕАН) приняла в свои члены в июне 1997 г. Мьянмар, бросив прямой вызов западным демократиям, кото­рые считают репрессивный режим Мьянмары неприемлемым в политическом и гуманитарном плане.

Почему же столь успешная модель экономического разви­тия так быстро «скисла»? Дать удовлетворительное объясне­ние этому явлению пока невозможно, если не учитывать изъ­янов мировой капиталистической системы. Тот факт, что Ази­атский кризис не ограничился Азией, а охватил также Рос­сию, Южную Африку и Бразилию и, вероятно, затронет все формирующиеся рынки прежде, чем он ослабит хватку, под­тверждает вывод, что главная причина нестабильности кроет­ся в самой международной финансовой системе.

 

 

Нестабильность международных финансов

 

Рассматривая систему международных финансов, следует делать различие между прямыми инвесторами, портфельны­ми инвесторами, банками и властными финансовыми инсти­тутами, например МВФ и центральными банками. Прямые инвесторы не играли дестабилизирующей роли, разве что в качестве клиентов банков. Говоря о портфельных инвесторах, можно выделить институциональных инвесторов, которые рас­поряжаются деньгами других людей, хеджевые фонды, инве­стирующие заемные средства, и индивидуальных инвесторов.

Как отмечалось в предыдущей главе, институциональные инвесторы сравнивали свои показатели друг с другом, в ре­зультате чего они покорно следовали за тенденцией. Они рас­пределяют свои активы между различными национальными рынками; если на каком-либо рынке наблюдается рост, они должны соответственно увеличить его долю, и наоборот. Кро­ме того, когда взаимные фонды добиваются хороших показа­телей, они привлекают инвесторов, а когда они терпят убыт­ки, инвесторы уходят. Взаимные фонды не сыграли какой-либо роли в приближении краха, если не считать того, что они злоупотребили гостеприимством страны во время, пред­шествовавшее буму. Но они играют важную роль в спаде, усу­губляя его. Инвесторы изымают средства из формирующихся рыночных фондов, а это вынуждает взаимные фонды прода­вать ценные бумаги. Хеджевые фонды и другие институты, которые ведут операции с заемными средствами, играют ана­логичную роль. Когда наступает полоса удач, они могут по­вышать ставки, когда дела идут плохо, они вынуждены про­давать активы, чтобы уменьшить долги. Схожим качеством самоподкрепления обладают опционы и другие производные финансовые инструменты.

Управляющие хеджевых фондов и другие спекулянты мо­гут торговать валютами непосредственно, минуя покупку или продажу ценных бумаг. Так поступают и банки — как по соб­ственной инициативе, так и по поручению своих клиентов. Банки играют значительно более важную роль на валютных рынках, чем хеджевые фонды, но следует считать, что хедже­вые фонды, вроде моего, играли отрицательную роль в азиат­ских валютных неурядицах. Так как хеджевые фонды, как пра­вило, больше озабочены абсолютными, а не сравнительными результатами, они могут активнее влиять на ускоренное из­менение тенденции. Разумеется, это делает их уязвимыми, ког­да такое изменение нежелательно, но если тенденция обрече­на, то предпочтительнее изменить ее раньше, чем позже. К примеру, осуществив «короткую» продажу таиландского бата в январе 1997 г., фонды Quantum под управлением моей инве­стиционной компании подали сигнал: курс бата, возможно, завышен. Если бы власти отреагировали правильно, то адап­тация к новым условиям произошла бы раньше и менее бо­лезненно. На деле же власти сопротивлялись корректировке, поэтому падение носило катастрофический характер.

Подлинная проблема заключается в том, желательна ли спе­куляция валютой. Если оценивать факты, то страны со сво­бодно конвертируемой валютой пострадали от неурядиц в хо­де валютного кризиса в большей мере, чем страны, которые так или иначе контролировали торговлю валютой. Таиланд был более открыт, чем Малайзия, поэтому и падение экономики в Таиланде было более значительным; континентальный Китай был затронут кризисом меньше, чем Гонконг, хотя в послед­нем — намного более прочная банковская и финансовая си­стема. Однако такой вывод неоднозначен. Корейской валю­той нельзя было торговать свободно, но кризис здесь оказал­ся столь же серьезным, как и в Юго-Восточной Азии, по Ки­таю вердикт еще не вынесен. Проблема тесно связана с ролью банков.

В каждой стране имеются своя банковская система и орга­ны ее регулирования; они взаимодействуют друг с другом сложными путями, образуя международную банковскую систему. Некоторые крупные банки в центре системы настолько активно занимаются международными операциями, что их на­зывают международными банками. Часто они владеют банка­ми других стран или занимаются во многих странах, напри­мер, потребительским кредитом. Большинство стран, охвачен­ных нынешним кризисом, имели, однако, относительно за­крытые банковские системы, т.е. лишь немногие банки в них принадлежали иностранцам. Исключения составляют Гонконг и Сингапур: крупные банки здесь относятся к разряду между­народных. Японские, а позже и корейские банки также втя­нулись в международные операции, но с катастрофическими результатами. Оценки ожидаемых невозвратных ссуд (т.е. ссуд, которые не могут быть погашены) только в одной Азии соста­вили почти 2 трлн. дол. США (см. табл. 7.1).

Таблица 7.1

Оценка объема невозвратных ссуд в странах Азии и Японии

Страна

Ожидаемая доля невозвратных ссуд, %

Стоимость, дол. США

1. Гонконг

12,0

15,9

2. Индия

16,0

13,0

3. Индонезия

85,0

34,1

4. Корея

45,0

167,0

5. Малайзия

40,0

27,5

6. Филиппины

25,0

7,0

7. Сингапур

11,0

8,5

8. Тайвань

4,5

16,3

9. Таиланд

50,4

91,7

10. Юго-Восточная Азия

 

381,0

11. Япония

30,0

800,0

12. Китай

25-30

600,0

 

 

1781,0

Источник: Salomon Brothers, Goldman Sachs, Warburg Dillon Read; по оценкам SFM. LCC.

 

Международные и национальные банки связаны между со­бой кредитными линиями, определяющими рамки, внутри которых они могут заключать определенные сделки, например с валютой, процентные свопы и т.п. Они могут быть также свя­заны долгосрочными кредитами. Как кредитные линии, так и ссуды фиксированы в долларах или другой твердой валюте. В странах, где валюта формально или неформально была при­вязана к доллару, национальные банки и заемщики исходили из того, что эта привязка сохранится. Часто они не прибегали к хеджированию валютного риска. Когда привязка к доллару рухнула, они остались с большим непокрытым валютным ри­ском. Они начали отчаянно изыскивать покрытие, что оказы­вало огромное давление на национальные валюты. Балансы заемщиков резко ухудшились. Так, Siam Cement, крупнейшая и мощнейшая компания в Таиланде, понесла убытки в разме­ре 52,6 млрд. таиландских батов при начальном капитале в 42,3 млрд. таиландских батов, в 1996 г. прибыли компании составили 6,8 млрд. таиландских батов[25]. Слабые компании по­страдали еще больше. Многие заемщики использовали ссуды для вложений в недвижимость, а когда привязка к доллару была отменена, цены на недвижимость уже снижались. Таким образом, внезапно наряду с валютным риском возник кре­дитный риск, что побудило заимодавцев ограничить предо­ставление кредита. Это обстоятельство, наряду с бегством за­граничных инвесторов с падающих рынков, инициировало са­моподкрепляющийся процесс, который привел к 42%-ному обесценению таиландской валюты и 59%-ному снижению сто­имости таиландских акций, выраженному в национальной ва­люте, с июня 1997 г. до конца августа 1998 г. В долларовом выражении суммарные потери составили 76%, что сопостави­мо с 86%-ными потерями на Уолл-стрит в период с 1929 по 1933 гг.

Паника распространилась на финансовые рынки соседних стран - я сравнил ее со все сокрушающим шаром; другие срав­нивали ситуацию с распространением заразы — современным вариантом бубонной чумы. В некоторых пораженных кризисом странах дисбалансы проявились в менее острой форме, но это их не спасло. Малазийская экономика была перегрета, но кредитно-денежная экспансия носила в основном внут­ренний характер, а торговый дефицит был довольно умерен­ным. Основы индонезийской экономики казались довольно прочными; главная проблема заключалась в больших заим­ствованиях Индонезии у корейских и японских банков, у ко­торых были свои проблемы, так что они были не в состоянии возобновить кредиты. Когда гонконгский доллар стал испы­тывать сильный нажим, система валютного управления при­вела к повышению процентных ставок, а это в свою очередь обусловило снижение стоимости недвижимости и акций. Меж­дународные банки, имевшие дело с гонконгскими банками, столкнулись с кредитным риском, о котором они даже не по­дозревали. Когда они заключали компенсационные сделки на процентные свопы[26], они исходили из того, что суммы одина­ковы для обеих сторон; теперь же они осознали, что при из­менении процентной ставки гонконгский партнер вдруг дол­жен будет им уплатить большую сумму, чем та, которую они должны уплатить гонконгской стороне. Это побудило между­народные банки приостановить кредитные линии Гонконгу. Кредитный риск стал еще более серьезной проблемой в Ко­рее, где некоторые банки фактически не сумели выполнить своих обязательств. Вскоре финансовый кризис заставил Та­иланд, а затем Корею и Индонезию искать поддержки у МВФ.

 

 

Роль Международного валютного фонда

 

МВФ столкнулся с проблемами, которых он никогда рань­ше не испытывал. Азиатский кризис имел комплексный ха­рактер, он включал валютную и кредитную составляющую. Последний компонент в свою очередь включал международ­ный аспект и внутренний аспект, и все перечисленные элементы были взаимосвязаны. Азиатский кризис отличался от всего того, с чем МВФ сталкивался ранее: он возник в част­ном секторе; государственный сектор был в сравнительно хо­рошей форме.

МВФ применил традиционное лекарство: повышение про­центных ставок и сокращение государственных расходов для стабилизации валюты и восстановления доверия со стороны международных инвесторов. Он также признал структурные изъяны в отдельных странах и навязал соответствующие усло­вия, вроде закрытия неблагополучных финансовых учрежде­ний. Однако программы МВФ не сработали, ибо они учиты­вали лишь некоторые, а не все аспекты кризиса. А так как различные аспекты были взаимосвязаны, их нельзя было ле­чить изолированно. Говоря конкретнее, валюты невозможно было стабилизировать, пока не решены долговые проблемы, поскольку кредиторы спешили оградить себя от риска поне­сти убытки, когда валюта упала, а слабая валюта вела к уси­лению риска — так возник порочный круг.

Почему МВФ не осознал этого? Возможно, потому, что его методика была рассчитана на преодоление дисбалансов в го­сударственном секторе, а понимание того, как функциониру­ют финансовые рынки, оставляло желать лучшего. Это проя­вилось в Индонезии, где МВФ настоял на закрытии ряда бан­ков, не предусмотрев механизма защиты вкладчиков и спро­воцировав тем самым классический «набег» на банки. Фи­нансовая паника в свою очередь ослабила решимость прези­дента Сухарто придерживаться условий программы спасения, предложенной МВФ, которую он без того посчитал не при­емлемой, поскольку она покушалась на привилегии его семьи и друзей. Перебранка между Сухарто и МВФ привела к сво­бодному падению индонезийской рупии. Фонды Quantum так­же серьезно пострадали, поскольку мы покупали индонезий­скую рупию примерно по 4000 за доллар, полагая, что паде­ние закончилось после того, как в июле 1997 г. она стоила 2430 за доллар. Индонезийская рупия продолжала падать в краткосрочных сделках — более чем до 16 000, — а это отрез­вляющий опыт. Я хорошо сознавал коррумпированность режима Сухарто и настоял на продаже нашей доли в индоне­зийской электростанции, где присутствовали финансовые ин­тересы семьи Сухарто, только потому, что не хотел иметь с ними ничего общего. Вот так мы потеряли деньги в Индоне­зии, как раз когда, казалось, надо было получать прибыль.

МВФ критиковали за то, что он выдвигает слишком много условий и слишком решительно вмешивается во внутренние дела стран, которые обращаются к нему за содействием. При этом задают вопрос: какое дело МВФ до того, что режим кор­румпирован, а банки и промышленность наделали слишком много долгов? Важно лишь, чтобы страна могла выполнять свои обязательства. Задача МВФ — предотвратить кризис лик­видности; а решение структурных проблем лучше предоста­вить соответствующим странам. Я придерживаюсь противо­положного мнения. Кризисы ликвидности неразрывно связа­ны со структурными дисбалансами; их невозможно предотв­ратить, просто ссужая стране больше денег. Когда и банки, и компании наделали слишком много долгов (т.е. соотношение задолженности к собственному капиталу оказалось слишком высоким), потребовалось вливание ликвидных средств. Но бе­да в том, что в кризисной ситуации трудно изыскать капитал или дополнительный кредит. Единственный выход — превра­тить долг в капитал. Программы МВФ в Азии потерпели не­удачу, так как он не настаивал на схеме преобразования долга в капитал. Фонд не то чтобы слишком вмешивался — его вме­шательство было недостаточным.

В оправдание МВФ следует признать, что, видимо, невоз­можно было одновременно бороться с кризисом ликвидности и осуществлять преобразование долга в капитал. Междуна­родные кредиторы воспротивились бы этому, а без их сотруд­ничества никакая программа не может быть успешной. В то же время неспособность решить проблему долгов привела к падению валюты и непомерным процентным ставкам, в ре­зультате чего заемщики стали неплатежеспособными, а стра­ны погрузились в глубокую депрессию. Очевидно, что речь здесь идет о системной проблеме, а МВФ — это часть пробле­мы, а не часть решения.

Теперь МВФ сам переживает кризис. Доверие рынка было важным элементом его успехов в прошлом, теперь он лишил­ся этого доверия. К тому же у МВФ иссякли ресурсы. Неже­лание Конгресса США предоставить дополнительные сред­ства серьезно подорвало способность МВФ решать проблемы по мере их возникновения. К этому вопросу я вернусь в сле­дующей главе.

 

 

Краткий обзор

 

В результате бурных событий в Индонезии осенью 1997 г. корейские и японские банки заняли оборонительную пози­цию, что подорвало доверие международных кредиторов к ко­рейской банковской системе. Из Кореи разрушительный шар докатился до России и Бразилии, по пути задев Восточную Европу и поразив Украину. Корейские банки вкладывали сред­ства в Россию и Бразилию, а бразильцы инвестировали день­ги в России. Корейцам и бразильцам пришлось ликвидиро­вать свои активы, а Бразилия и Россия вынуждены были по­высить процентные ставки настолько, чтобы защитить свои валюты от падения. Бразилия воспользовалась кризисом, что­бы приступить к давно назревшим структурным реформам, что помогло ей удержать ситуацию под контролем, но лишь на несколько месяцев.

Международный кризис достиг кульминации в конце де­кабря 1997 г., когда, несмотря на программу МВФ, иностран­ные банки отказались возобновить свои ссуды корейским бан­кам. Пришлось вмешаться центральным банкам, чтобы заста­вить подконтрольные или коммерческие банки возобновить предоставление ссуд. Был предусмотрен и второй пакет мер спасения. Вскоре кризис стал ослабевать. Председатель Фе­деральной резервной системы Алан Гринспэн (Alan Greenspan) дал ясно понять, что азиатские неурядицы исключают любую возможность повышения процентных ставок, и рынки обли­гаций и акций воспрянули духом. Разрушительный шар оста­новился, не достигнув Латинской Америки, не считая первого удара по Бразилии. Корее и Таиланду повезло — там были избраны новые правительства, приверженные реформам. По­ложение продолжало ухудшаться лишь в Индонезии, но в кон­це концов и Сухарто был отстранен от власти. Вернулись охот­ники за дешевыми покупками; валюты окрепли; и к концу марта азиатские фондовые рынки, включая индонезийский, вернули от трети до половины потерь, выраженных в нацио­нальных валютах. Это — неплохой результат после крупного краха на рынке.

Однако это была ложная заря. За экономическим спадом по­следовал финансовый крах. Внутренний спрос сократился, а с ним сократился и импорт, но экспорт не расширялся, так как значительная его доля была ориентирована на страны, которые также охватил кризис. Кроме того, на экспорт шло ограничен­ное количество видов товаров, цены на которые из-за избыточ­ного предложения упали. Особенно это затронуло полупровод­ники, на мировом рынке которых конкурировали Корея, Тай­вань и в меньшей степени Япония. Экономический спад быст­ро перекинулся на страны, которых он поначалу не затронул. Япония вползла в период спада, а экономическая ситуация в Китае продолжает оставаться проблематичной. Снова усили­лось давление на Гонконг. Падение товарных цен, особенно цен на нефть, ударило по России и другим странам — производите­лям сырьевых товаров.

Ситуация в Корее особенно поучительна. Вслед за преодо­лением кризиса ликвидности в конце 1997 г. положение с внешней задолженностью стало почти немедленно улучшать­ся. Потребительский спрос сократился, а значит — сократил­ся и импорт, в торговом балансе наметилось положительное сальдо. Внешний долг по отношению к ВНП с самого начала не казался сколь-либо значительным (в 1997 г. называли циф­ру в 25%, но когда в 1998 г. сообщили подлинные данные, то оказалось, что он вырос до 50%), а с учетом крупного поло­жительного сальдо торгового баланса — он стал вполне при­емлемым. Пять крупных конгломератов (на которые непос­редственно приходится 15% промышленного производства, а косвенно — немного больше) предприняли решительные усилия для выполнения своих международных обязательств, и кризис внешней задолженности скоро пошел на убыль. Одна­ко положение внутри страны продолжает ухудшаться. Боль­шинство компаний терпят убытки, и их балансы становятся все хуже. Сказанное относится к крупнейшим пяти компани­ям. Рекапитализация банков происходит слишком медленно, и, вопреки снижению процентных ставок, экономика остает­ся вялой. Растут безработица и напряженность в трудовых от­ношениях.

Проблема в Японии также имеет исключительно внутрен­ний характер. Учитывая огромные валютные резервы, а также значительное и растущее положительное сальдо торгового ба­ланса, японское правительство, казалось бы, вполне в состо­янии рекапитализировать банковскую систему и оживить эко­номику. К сожалению, оно проводит неудачную политику. Банки должны обанкротиться, прежде чем им станут доступ­ны государственные средства. Банкиры же делают все, что им доступно, чтобы отдалить страшный день, когда они вынуж­дены будут признать свои убытки. В результате возникло «сжа­тие кредита», которое привело к экономическому спаду, ока­зывающему огромное давление на другие азиатские страны.

Китай сталкивается с рядом таких же трудностей, как и Южная Корея. Его банковская система руководствовалась ско­рее политическими, чем коммерческими соображениями, а несостоятельные долги накапливались еще быстрее, чем в Ко­рее. Его ориентированная на экспорт экономика лишилась части былых конкурентных преимуществ, как только конку­ренты девальвировали свои валюты. В Китае наблюдался чрез­вычайный строительный бум — к началу Азиатского кризиса половина кранов, имевшихся в мире, работала в Шанхае. При­ток иностранных инвестиций — причем 70% из них поступа­ли от этнических китайцев из других стран — полностью пре­кратился.

Важное различие, спасительное для Китая, заключалось в том, что его валюта не была конвертирована; в противном случае ее поразил бы разрушительный шар, несмотря на огромные официальные валютные резервы. Имеются непогашенные ссуды в иностранной валюте, о величине которых, как и в других азиатских странах, надежных данных нет, и зарубежные инвесторы, особенно этнические китайцы, види­мо, изъяли бы свои деньги или по меньшей мере хеджирова­ли бы инвестиции на форвардном рынке, если бы у них была такая возможность. Пока же контроль за движением капита­лов позволил правительству выиграть время.

Китайское правительство попыталось использовать это вре­мя для стимулирования внутреннего спроса. Лишившись «не­бесного мандата» в результате побоища на площади Тяньань-мэнь, Коммунистическая партия вынуждена добиваться тер­пения масс, обеспечивая благоденствие на этой земле. Это означает рост экономики темпом, близким к 8%. Однако дви­гатели роста — экспорт и иностранные инвестиции — теперь выключены. Их место должен занять внутренний спрос. Пра­вительство прибегает к проверенным старым кейнсианским рецептам: осуществление крупных инфраструктурных проек­тов и стимулирование жилищного строительства. Оно испол­нено решимости избежать девальвации валюты по ряду при­чин. Правительство стремится укрепить свой имидж в мире, наладить более прочные отношения в США и добиться член­ства во Всемирной торговой организации; оно также опасает­ся ответных протекционистских мер со стороны США в слу­чае девальвации. Девальвация также подорвала бы управле­ние валютой в Гонконге, а нынешнее китайское правитель­ство страстно привержено идее «одной страны, двух эконо­мических систем», поскольку хотело бы, чтобы континенталь­ный Китай больше походил на Гонконг. Последний использо­вали в целях приватизации принадлежащих государству ком­паний, так называемых «красных фишек». Однако гонконг­ский рынок находился под сильным давлением, и вместо вы­пуска акций новых компаний на бирже Финансовое управле­ние вынуждено было скупать акции для стабилизации рынка. Китайское правительство надеялось добиться такого же эф­фекта, как от девальвации, путем введения импортных огра­ничений и предоставления экспортных субсидий, но проис­ходит оживленная торговля нелегальными импортными товарами, особенно предприятиями, связанными с Народной ар­мией, а это подрывает спрос на отечественную продукцию. Будущее покажет, сработает ли нынешняя политика. Состоя­ние банковской системы и балансов государственных пред­приятий продолжает ухудшаться. Положительное сальдо тор­гового баланса — иллюзорно из-за значительной контрабан­ды. Официальные валютные резервы поддерживаются с тру­дом из-за скрытого бегства капитала. Шаги по стимулирова­нию частной собственности на жилье имели нежелательные последствия из-за возникшей тяги к сбережениям. Банков­

 

12