yandex rtb 1
ГоловнаЗворотній зв'язок
yande share

Одураченные случайностью

РЕДКИЕ СОБЫТИЯ

Лучшее описание моего бизнеса на рынке будет называться "искаженные ставки", то есть я пробую извлечь выгоду из редких событий, событий, которые не часто повторяют себя, но, соответственно, обеспечивают большое вознаграждение, когда они происходят. Я пробую делать деньги нечасто, настолько нечасто, насколько возможно, просто потому, что я полагаю, что редкие события оценены не справедливо, и чем более редко событие, тем более недооцененным оно будет в цене.

Почему? Из-за психологического предубеждения. Люди, которые окружали меня в моей карьере, были слишком сосредоточены на запоминании секции 2 из "Уолл Стрит джорнал" в течение своих поездок на поезде, чтобы выявить должным образом признаки случайных событий. Или, возможно, они наблюдали слишком много гуру по телевидению. Или они тратили слишком много времени, модернизируя свой Ра1тРШл. Даже некоторые опытные ветераны торговли, кажется, не понимают, что частота не имеет значения. Джим Рогерс, "легендарный" инвестор, сделал следующее заявление:

Я не покупаю опционы. Покупка опционов - это другой способ идти в богадельню. Кто-то сделал исследование для Комиссии по ценным бумагам и обнаружил, что 90 процентов всех опционов истекают, будучи убытком. Я прикинул, что если 90 процентов от всех длинных позиций опционов теряют деньги, то это подразумевает, что 90 процентов всех коротких позиций по опционам делают деньги. Если я хочу использовать опционы, то чтобы быть медведем, я их продаю.

Визуально, статистика (то есть, частота), что 90% всех

119

опционных позиций потеряли деньги бессмысленна, если мы не принимаем во внимание, сколько денег сделано, в среднем, в течение остающихся 10%. Если мы делаем в 50 раз больше нашей ставки, в среднем, когда опцион находится в деньгах, то я могу благополучно сделать заявление, что покупка опционов - это другой способ идти во дворец, скорее, чем в богадельню. Мистер Джим Рогерс, кажется, очень далек в жизни от того типа людей, который не делает разницы между вероятностью и ожиданием (странно, что он был партнером Джорджа Сороса, сложного человека, который процветал на редких событиях - но о нем чуть позже). Один такой редкий случай - крушение рынка акций 1987, которое сделало меня, как трейдера и позволило мне участвовать в различных типах обучения. Неро из главы 1 стремился избегать вреда, устраняя свою подверженность редким событиям - подход, главным образом, защитный. Я гораздо более агрессивен, чем Неро и делаю один шаг дальше. Я организовал мою карьеру и бизнес таким способом, чтобы быть способным извлекать выгоду из них. Другими словами, я стремлюсь получать прибыль от редкого события, с моими асимметричными ставками.

СИММЕТРИЯ И НАУКА

В большинстве дисциплин, такая асимметрия не имеет значения. К сожалению, методы, используемые в финансах часто импортируются из других областей - финансы, все еще молодая дисциплина (и, определенно, еще не "наука"). Люди в большинстве областей вне финансов не имеют проблем, связанных с крайними значениями стоимости их объектов, когда различие в вознаграждении между различными результатами не существенно, что имеет место, например, в образовании и медицине. Профессор, который вычисляет средний уровень способностей его студентов, удаляет самые высокие и самые низкие наблюдения, которые он назвал бы посторонними, и берет среднее из остающихся, не называя это необоснованной практикой. Предсказатель погоды делает то же самое с чрезвычайными температурами - необычные значения могут исказить конечный результат (хотя мы увидим, что это может оказаться ошибкой, когда делается прогноз будущих свойств ледяной шапки). Так что люди в финансах заимствуют

120

технику и игнорируют нечастые события, не замечая, что эффект редкого события может обанкротить компанию.

Многие ученые в физическом мире также подчинены такой глупости, неправильно читая статистику. Один скандальный пример - дебаты о глобальном потеплении. Множество ученых не сумели заметить его на ранних стадиях, поскольку они удалили из анализа образцов "уколы" температуры, веря, что они, вряд ли будут повторяться. Может быть, будет хорошей идеей удалить крайние значения при вычислении средних температур при планировании каникул. Но это не работает, когда мы изучаем физические свойства погоды. Ученые первоначально игнорировали тот факт, что эти проколы, хотя и редкие, создавали эффект непропорционального накопления к совокупному таянию ледяной шапки. Так же, как в финансах, события, хотя и редкие, которые приводят к большим последствиям, не могут просто игнорироваться.

I    

Рисунок показывает ряд точек, начинающихся с начального уровня \У0 и заканчивающихся касанием \У,. Это может означать работу, гипотетическую или реальную, вашей любимой торговой стратегии, или отчет о сделках инвестиционного менеджера, или цену квадратного метра среднего палаццо во Флоренции, ценовой ряд монгольского рынка акций, или разницу между американским и монгольским рынками акций. Ряд составлен из заданного числа последовательных наблюдений \У], \\^2, и т.д., выстроенных в таком порядке, что правое значение, появляется после левого.

Если бы мы имели дело с детерминированным миром - то

121

есть миром, лишенным случайности (мир правой колонки в таблице 1), и мы бы знали с уверенностью, что имеет место ситуация из рисунка, все было бы довольно легко. Модель ряда показывала бы значимую и прогностическую информацию. Вы могли бы точно сообщить, что случится через день, через год и, возможно, даже через десять лет. Нам даже не нужен был бы статистик - прогноз делал бы второразрядный инженер. Ему не нужно было иметь современную научную степень; кто-либо из девятнадцатого столетия, тренированный Лапласом, был бы способен решить уравнения, называемые дифференциальными уравнениями, или, что эквивалентно, уравнениями движения - так как мы изучаем динамику тела, чьё положение зависит от времени.

Если бы мы имели дело с миром, где случайность подчиняется закону, то тоже было бы легче, учитывая, что существует целая область, созданная для этого, называемая Эконометрикой или Анализ временных рядов. Вы бы вызвали дружественного эконометриста (мой опыт общения с эконометристами говорит о том, что они являются обычно вежливыми и дружественными практикам). Он управлял бы данными в своем программном обеспечении и обеспечивал бы вас диагностикой, которая сообщала бы вам, стоит ли вкладывать капитал в трейдера, производящего соответствующий рисунку отчет о сделках и стоит ли придерживаться данной стратегии торговли. Вы можете даже купить облегченную версию его программного обеспечения за 999$ и запустить его самостоятельно в следующий дождливый уикенд.

Но мы не уверены, что мир, в котором мы живем, хорошо подчиняется закономерностям. Мы увидим, что суждения, полученные из анализа этих прошлых атрибутов, могут, при случае, оказаться уместными. Но могут быть бессмысленными; они могут, при случае, вводить вас в заблуждение и уводить в противоположном направлении. Иногда рыночные данные становятся просто западней; они показывают вам противоположный характер, просто чтобы заставить вас вкладывать капитал в ценную бумагу или неумело справляться с вашими рисками. Например, валюты, которые показывают самую большую историческую стабильность, являются наиболее склонными к крушениям. Это было с горечью обнаружено летом

122

1997 инвесторами, которые выбрали валюты Малайзии, Индонезии и Таиланда (они были привязаны к доллару США таким образом, чтобы не показывать никакой волатильности, до их резкой, внезапной и жестокой девальвации).

Мы могли быть или слишком небрежны, или слишком строги в принятии прошлой информации, в качестве предсказания будущего. Будучи скептиком, я отвергаю единственный временной ряд прошлого, как признак будущего представления и мне нужно намного больше, чем данные. Моя главная причина - редкое событие, но у меня есть много других.

На первый взгляд, мое утверждение здесь, может показаться противоречащим более ранним обсуждениям, где я порицаю людей за то, что они недостаточно изучают историю. Проблема состоит в том, что мы слишком много читаем пустую недавнюю историю, с утверждениями типа "это никогда не случалось прежде", но не историю в общем смысле (вещи, которые никогда не случались прежде в какой-то области, имеют тенденцию происходить, в конечном счете). Другими словами история учит нас, что вещи, которые никогда не случались прежде, случаются. Это может многому научить нас вне узко определенного временного ряда и чем более широкий взгляд, тем лучше урок. Другими словами, история учит нас избегать отметины наивного эмпиризма, который состоит из изучения случайных исторических фактов.

Редкое событие, вследствие его лицемерного характера, может принимать разнообразные формы. Впервые оно было определено в Мексике, где академики стали говорить о проблеме песо. Эконометристы были озадачены поведением мексиканских экономических переменных в течение 1980-ых. Предложение денег, ставки процента или некая подобная переменная демонстрировали какое-то капризное поведение, сводя на нет множество усилий по их моделированию. Эти индикаторы,

123

беспорядочно и без предупреждения переключались между периодами стабильности и краткими бурными взрывами.

Обобщая, я начал определять редкое событие, как любое поведение, где можно применить пословицу "в тихом омуте, черти водятся". Популярная мудрость часто предупреждает о старом соседе, который кажется изысканным и хорошо сохранившимся, моделью превосходного гражданина, пока вы не видите его фото в национальной газете, как помешанного убийцу, который сходит с ума от ярости. До тех пор за ним не замечали никаких нарушений. Не было никакого способа предсказать, что такое патологическое поведение может исходить от этого хорошего человека. Я связываю редкие события с любым недопониманием рисков, происходящим из узкой интерпретации прошлого временного ряда.

Редкие события всегда неожиданны, иначе они не произошли бы. Типичный случай. Вы вкладываете капитал в хеджевый фонд, который наслаждается устойчивым доходом и отсутствием волатильности, но однажды, вы получаете письмо, начинающееся с "непредвиденный и неожиданный случай, являющийся редким явлением ..." (курсив мой). Редкие события существуют именно потому, что они неожиданны. Они обычно вызваны паникой, непосредственно результатами ликвидации (инвесторы, мчатся к двери одновременно, продавливая все, до чего могут дотянуться, и с максимальной скоростью). Если бы менеджеры фонда или трейдеры ожидали такой поворот, они не вложили бы сюда капитал, и редкое событие не будет иметь место.

Редкое событие не ограничено какой-то одной ценной бумагой. И может с готовностью затрагивать показатели всего портфеля. Например, множество трейдеров участвуют в покупке закладных ценных бумаг и хеджируют их некоторым образом, чтобы застраховать риски и устранить волатильность, надеясь получить некоторую прибыль, большую, чем доход по казначейским облигациям (который используется, как эталон минимума ожидаемого дохода на инвестиции). Они используют компьютерные программы и привлекают на помощь докторов наук по прикладной математике, астрофизике, физике элементарных частиц, электроинжинирингу, гидродинамике или, иногда, (хотя и редко) доктора финансов. Такой портфель показывает устойчивые доходы в течение долгих периодов. Затем, внезапно, как будто из-

124

за несчастного случая (я полагаю, что это не несчастный случай), портфель теряет 40% своей стоимости, когда вы ожидаете, в худшем случае, снижения на 4%. Вы вызываете менеджера, чтобы выразить ваш гнев и он сообщает вам, что это не его ошибка, но так или иначе соотношения драматично изменились (буквально). Он также укажет вам, что аналогичные фонды также испытали те же самые проблемы.

Вспомним, что некоторые экономисты называют редкое событие "проблемой песо". Обозначение проблемы песо, кажется, заслужено является стереотипом. Дела валюты южного соседа США не пошли лучше, начиная с начала 1980-ых. Длительные периоды стабильности притягивают орды валютных трейдеров банков и операторов хеджевых фондов к спокойным водам мексиканского песо; они любят иметь валюту из-за высокой процентной ставки по ней. Затем они "неожиданно" "взрываются", теряют деньги инвесторов, теряют работу и меняют карьеру. Затем устанавливается новый период стабильности. Появляются новые валютные трейдеры, не имеющие памяти о плохом событии. Они притягиваются к мексиканскому песо, и история повторяет себя.

Странность в том, что большинство финансовых инструментов с фиксированным доходом представляют редкие события. Весной 1998, я потратил два часа, объясняющие важному тогда оператору хеджевого фонда понятие проблемы песо. Я перешел к большим длительностям, чтобы объяснить ему, что концепция обобщает каждую форму инвестиций, которая основана на наивной интерпретации волатильности прошлого временного ряда. Ответ был: "Вы совершенно правы. Мы не касаемся мексиканского песо. Мы вкладываем капитал только в российский рубль". Он "взорвался" несколькими месяцами позже. До тех пор, российский рубль давал привлекательные процентные ставки, которые привлекали всех ищущих повышенной доходности. Он и другие держатели инвестиций, номинированных в рублях, потеряли почти 97% своих инвестиции в течение лета 1998.

Мы видели в главе 3, что дантист не любит волатильность, поскольку это вызывает отрицательные муки. Чем ближе он наблюдает свою результативность, тем большее количество боли он испытает, вследствие большей изменчивости при более высоком разрешении. Соответственно инвесторы, просто по эмоциональным

125

причинам, будут вовлечены в стратегии, которые испытывают редкие, но большие изменения. Это называется, заталкивать случайность под коврик.

Мы можем взглянуть на другие аспекты проблемы. Подумайте о ком-то, вовлеченном в научное исследование. День за днем, он участвует в рассечении мышей в своей лаборатории, вдалеке от остального мира. Он мог год за годом пробовать и пытаться без каких-либо результатов. Его важная жена могла потерять терпение к проигравшему, который каждый вечер приходит домой, пропахший мышиной мочой. Но однажды он получает результат. Кто-то, наблюдавший временной ряд его занятий, не видел бы абсолютно никакого приближения, в то время, как каждый день пододвигал бы его всё ближе по вероятности к конечному результату.

То же самое с издателями; они могут издавать книжку за книжкой, являющихся, по крайней мере, сомнительными, с точки зрения их деловой модели, пока однажды, раз в десятилетие, они не издадут Гарри Поттера, вереницу супербестселлеров, при условии, конечно, что они издают качественную работу, которая имеет маленькую вероятность оказаться очень привлекательной.

На рынках, есть категория трейдеров, которые имеют редкие инверсные события и для которых волатильность часто является носителем хороших новостей. Эти трейдеры теряют деньги часто, но понемногу, а делают деньги редко, но в больших количествах. Я называю их охотниками за кризисом. Я счастлив быть одним из них.

ПОЧЕМУ СТАТИСТИКИ НЕ ОБНАРУЖИВАЮТ РЕДКИЕ

 

22